Net in gratis editie van Hendrik Oude Nijhuis- Acomo
Acomo, in een notendop, is naar ons oordeel aantrekkelijk gewaardeerd. Recent is
een grote overname gedaan, het bedrijf profiteert van de trend naar gezond eten en
bovendien spelen oplopende grondstoffenprijzen Acomo in de kaart.
Acomo vormt kortom de schakel tussen producent (zoals een plantage) en afnemer
(zoals een bakkerij) in de voedingsindustrie: het regelt de kwaliteitscontrole, opslag
van de oogst, transport en levering aan de verwerkende industrie en biedt hierbij
contractzekerheid. Misschien niet heel spannend allemaal maar het aantrekkelijke is
wel dat Acomo in de meeste gevallen een van de weinige spelers op de betreffende nichemarkt is. En dat de producten die Acomo verhandelt overal gebruikt worden en
de vraag ernaar maar weinig prijsgevoelig is.
De activiteiten van Acomo zijn onderverdeeld in vier divisies. Specerijen en noten
zijn goed voor 49% van de omzet, gevolgd door eetbare zaden (27%), thee (21%) en
voedingsingrediënten en biologische ingrediënten (3%).
De oorsprong van Acomo voert terug tot maar liefst 1856. Veel recenter, afgelopen
jaar, heeft Acomo een behoorlijke impact ondervonden van de coronapandemie. De
vraag vanuit de horecasector daalde fors, de vraag vanuit de
voedingsmiddelenindustrie en de retailsector nam juist toe. Van een afstandje naar
de cijfers kijkend vormde de pandemie voor Acomo evenwel nauwelijks meer dan
een rimpeling.
C OMPETITIEVE POSITIE ( RATING : * * * )
Acomo beschikt over een vrij goede competitieve positie: door schaalgrootte in
verschillende kleine maar lucratieve nichemarkten kan Acomo afnemers garanderen
dat bestelde producten ook daadwerkelijk geleverd kunnen worden. Dit mede
vanwege het feit dat Acomo vanuit veel verschillende gebieden inkoopt. Deze hoge
leveringsbetrouwbaarheid zal naar verwachting een belangrijke bindende factor
blijven voor de klanten van Acomo. Zo bezien is in deze nichemarkten een tendens
naar monopolievorming waar te nemen.
Een maand geleden schreven we bij ValueSelections over de sterke marktpositie van
beursuitbater Euronext. Voor Acomo gaat als het ware hetzelfde verhaal op, zij het
dat bij Euronext zaken - denk aan opslag, kwaliteitsbewaking en distributie -
voornamelijk ‘administratief’ geregeld worden en bij Acomo ‘in het echt’.
B EDRIJFSCIJFER , RATIO ’ S EN WAARDERING
De beurswaarde van Acomo bedraagt EUR 568,1 miljoen en in 2019 kwam de omzet
en de winst respectievelijk uit op 701,4 miljoen en EUR 32,1 miljoen. Aan die omzet
mag meer dan EUR 450 miljoen worden toegevoegd vanwege de recente overname
van Tradin Organic, waarover straks meer.
Uitgaande van de veronderstelling dat Acomo in staat is de winstgevendheid intact
te houden en dat het dividenduitkeringspercentage (circa 75% van de winst)
eveneens ongeveer gelijk blijft, waarderen wij Acomo op circa EUR 30 per aandeel
wat zo’n 40% meer is vergeleken met het huidige koersniveau. Opgemerkt is dat we
bij deze waardering zijn uitgegaan van een discontovoet van 6% wat naar ons idee
gezien het huidige lage renteniveau en het stabiele karakter van Acomo zelf te
verdedigen is.
KANSEN EN BEDREIGINGEN
Naast autonome groei door diversificatie van het productassortiment en het
versterken van de banden met leveranciers en klanten zien wij in verdere acquisities
een aantrekkelijke kans voor Acomo weggelegd. Dergelijke over te nemen bedrijven
moeten dan sowieso al beschikken over een goed functionerend managementteam
en ook direct een bijdrage leveren aan de winst per aandeel van Acomo.
Een recente, vrij grote overname (doorgaans gaat het bij Acomo om kleinere
overnames) betreft die van Tradin Organic. Tradin Organic handelt net als Acomo in
voedingsingrediënten, maar dan alleen van gewassen die op biologische wijze zijn
geteeld. Aan deze overname hangt een prijskaartje van EUR 330 miljoen wat naast
het aangaan van schuld (EUR 150 miljoen) wordt betaald door de uitgifte van nieuwe
aandelen (voor EUR 96,1 miljoen; deze nieuwe aandelen zijn aangeboden voor een
prijs van EUR 19,50 per stuk) en bovendien wordt er over 2020 en 2021 geen
dividend uitgekeerd.
Wij kunnen ons in de overname van Tradin Organic goed vinden, vanwege de te
verwachten synergievoordelen en omdat deze overname direct zou moeten
bijdragen aan de inkomsten en winstgevendheid. De overname helpt het
productaanbod te verbreden en om nadrukkelijker op gezondheidstrends in te
spelen. Denk hierbij bijvoorbeeld aan noten met een laag zoutgehalte, noten voor
mensen met allergieën en tevens zou Acomo moeten kunnen profiteren van de
opmars van vegetarisch voedsel. Om aan een vegetarische hamburger smaak te
geven zijn kruiden onontbeerlijk en ook noten spelen een belangrijke rol in de trend
van gezond voedsel.
Voor winstgevende handel zijn bewegelijke, hoge grondstoffenprijzen voor de
handelaren van Acomo het meest ideaal. Langdurige periodes van dalende danwel
stabiele prijzen zijn ongunstig, hoewel Acomo ook bij dalende prijzen winst kan
maken. Zo’n periode heeft het bedrijf achter de rug waarbij opgemerkt is dat Acomo
de winst de voorbije jaren goed op peil heeft weten te houden.
Zoals eerder al aangegeven is Acomo enkel actief in producten waarvoor geen
termijnhandel bestaat. Er zit dus altijd een fysieke levering aan vast. Voorraadrisico’s
blijven relatief beperkt doordat slechts voor een klein deel in bederfelijke waar
gehandeld wordt.
De meeste producten waar Acomo zich op richt komen uit opkomende landen waar
de politieke risico’s relatief groot zijn. Acomo heeft echter een groot, geografisch
gespreid klantenbestand waardoor de risico’s gespreid worden. Een kritische
succesfactor voor Acomo betreft wel het consequent in staat zijn om goede
handelaren aan te trekken en te behouden. Kijkend naar de prima winstgevendheid
die Acomo al vele jaren achtereen weet voor te leggen gaat dit de onderneming tot
op heden prima af.
M ANAGEMENT
Over het conservatieve management van Acomo, welke nadrukkelijk gericht is op
waardecreatie en kan bogen op een ijzersterk trackrecord, zijn we erg tevreden. Dit
temeer vanwege het succesvolle overnametrackrecord waarvoor ook in het verleden
bij grotere overnames wel eens extra aandelen zijn uitgegeven, zoals ook nu bij de
grote overname van Tradin Organic het geval.
Opgemerkt is dat sommige van de commissarissen niet helemaal aan een strikt
onafhankelijkheidscriterium voldoen aangezien een aantal van hen een fors
aandelenbelang in Acomo bezit. Aangezien de belangen daardoor juist des te meer
parallel lopen aan die van de andere lange termijn-aandeelhouders beschouwen wij
dit zelf juist als positief.